中国母基金行业和2020年春天有个约会

作者:母基金研究中心
2019-10-27 12:29:58

2019年乍暖还寒的初春,在中国母基金联盟秘书长唐劲草奔波于国务院办公厅、国家发改委、央行、证监会、财政部、银保监会等国家部委,为资管新规中禁止多层嵌套的规定严重阻碍了中国母基金行业的发展而努力沟通之时,怕是怎么也没想到,春去冬来,寒来暑往,在2019寒气初生的秋冬交替之际,他终于得到了回复。

 

2018年4月,人民银行牵头发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(资管新规),中国百万亿量级的资管行业正式步入规范化、专业化发展的新阶段。然而,由于资管新规对募资通道设限,也导致一大批投资机构募资难度加大。随着银行等传统金融机构出资受限,市场源头资金骤减,主要指标均呈下跌态势,尤其是创业投资市场,募资金额断崖式下跌,投资事件数量和金额也跟随下跌,母基金行业也被禁止多层嵌套的规定“误伤”,行业发展遭到了一定打击,市场出现低迷情绪,尤其是“募资难”成为中国创投行业的心头之痛。

 

正当募资寒冬持续之时,10月25日,国家发展改革委、中国人民银行、财政部、银保监会、证监会、外汇局六部委联合发布了《关于进一步明确规范金融机构资产管理产品投资创业投资基金和政府出资产业投资基金有关事项的通知》(以下简称《通知》),为寒风凛凛的股权投资行业带来曙光。

 


01  资管新规对母基金行业有哪些影响?

 


  • 募资渠道减少

 

公募产品、非持牌三方机构的募集资金、政府平台以及其他企业的融资资金,无法投向政府引导基金,银行、信托、证券等金融机构只能通过私银资金和代销的私募资管产品,以及在过渡期内通过老产品以续接的形式进行投资;投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资私募基金,政府平台类出资人将受到影响,这将直接导致政府引导基金的募资更加困难。而且,受资管新规影响,处于审批过程中的资金大多处于停滞状态,已批未投的资金,甚至包括已经签署合伙协议的对政府引导基金出资的资金也存在无法缴款的风险。

 

  • 交易结构受限

 

交易结构上只允许一层嵌套,也就是银行、信托、券商、基金、私募之间,只可以有一次委托投资的行为(也就是说对于以上机构来说,一个交易结构内只能同时存在最多两个机构)。有限合伙企业如果已经备案为基金则需要参照资管新规执行,所以银行理财、信托等可以嵌套包括有限合伙基金在内的私募基金,但只能嵌套一层,也就是如果私募基金的LP中存在资管计划,则其无法再投资子基金。

 

  • 期限错配无法解决

 

资管新规要求只有封闭式私募产品才能投资股权,而且也需要期限匹配,即需要明确未上市企业股权及其受(收)益权的退出安排,退出日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日。

 

这意味着此前通过短期资管产品配长期股权投资的操作空间被彻底封杀,因为封闭式投资股权意味着需要真正期限匹配,且须严格执行合格投资者要求,对多数投资人而言非常困难,包括很多理财资产池投明股实债和产业基金都将形成障碍。禁止期限错配的本意是限制资管产品无限错配带来流动性风险,但明显的误伤了真正的私募基金包括政府引导基金。退出时间点不确定是私募股权投资的天然属性,其股权投资项目必然无法在投资时便明确退出安排。

 

  • 社会资本投资减少

 

资管新规明确表示禁止杠杆过高,中间级资金计入优先级,进一步提高了劣后资金的出资比例,限制要求覆盖到信托和私募股权产品,同时,资管新规禁止公募基金分级产品,且禁止结构化产品对优先级的保本保收益安排。降杠杆的要求除了影响基金的直接募资,也将间接造成企业的流动性紧张,使包括上市公司在内的社会资本投资私募基金短期内会减少。

 

自资管新规发布以来,部分银行和保险体系的股权类投资业务受到了一定的影响,特别是银行体系对政府引导基金的出资更是处于半停滞状态,这无疑是“误伤”了政府引导基金以及整个中国母基金行业。

 

 

02  《通知》中出台了哪些豁免细则?

 

 

资管新规第二条中说明“创业投资基金、政府出资产业投资基金的相关规定另行制定”,而10月25日六部委联合发布的《通知》则对创投基金及政府出资产业投资基金进行更明确的界定,之前预留的“另行规定”这一口子终于被打开。苦等18个月后,创投圈翘首以盼的资管新规豁免细则终于落地。

 

值得注意的是,这也是首次在高层文件中对两类基金进行了官方定性:创业投资基金和政府出资产业投资基金(以下简称两类基金)是实现技术、资本、人才、管理等创新要素与实体经济有效结合的投融资方式,是推动经济高质量发展的重要资本力量,对于保持补短板力度,持续激发民间投资活力意义重大。同样也是首次在高层文件中对两类基金进行了官方定义:创业投资基金,是指向处于创建或重建过程中的未上市成长性创业企业进行股权投资,以期所投资创业企业发育成熟或相对成熟后,主要通过股权转让获取资本增值收益的股权投资基金。政府出资产业投资基金,是指包含政府出资,主要投资于非公开交易企业股权的股权投资基金和创业投资基金。

 

  • 《通知》适用的“两类基金”(创业投资基金、政府出资产业投资基金)有哪些认定条件?

 

1、投向符合国家产业政策、投资政策等国家宏观管理政策,对直接服务于培育壮大新兴产业集群、提升自主创新能力、关键领域核心技术攻关、装备智能化转型升级、创新创业创造等方向的部分基金;


2、创业投资基金,要求其投资范围限于未上市企业、基金存续期限不短于7年、基金名称体现“创业投资”字样或基金合同和基金招募说明书中体现“创业投资”策略等;


3、政府出资产业投资基金,要求由中央、省级或计划单列市人民政府批复设立、政府认缴比例不低于基金总规模的10%、基金运作不涉及新增地方政府隐性债务等。

 

  • 《通知》提出了哪些豁免规定?

 

1、允许公募资管产品投资符合《通知》规定要求的两类基金。为解决公募资管产品出资符合《通知》规定要求的两类基金的资质认定问题,《通知》在资管新规的总体原则下,明确过渡期内,资产管理产品投资符合《通知》规定要求的两类基金的,金融机构应当加强投资者适当性管理,在向投资者充分披露和提示产品的投资性质和投资风险的前提下,可以将该产品整体视为合格投资者。

 

对于原来《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》出台前已签订认缴协议且符合本通知规定要求的两类基金,过渡期内,金融机构可以发行老产品出资,但应当控制在存量产品整体规模内,并有序压缩递减,防止过渡期结束时出现断崖效应;过渡期结束仍未到期的,经金融监管部门同意,采取适当安排妥善处理。除党中央、国务院另有规定外,《指导意见》出台后新签订认缴协议的两类基金,涉及金融机构发行资产管理产品出资的,应严格按照《指导意见》有关规定执行。2、适度放开嵌套限制。资管新规对资产管理产品的多层嵌套进行了较为严格的限制,有利于减少资金在金融机构内部流转环节,降低企业融资成本。《通知》提出,符合规定要求的两类基金接受资产管理产品及其他私募投资基金投资时,该两类基金不视为一层资产管理产品,避免对基金运作产生影响,该政策适用于过渡期内和过渡期结束后。

 


03  对母基金行业有何利好?

 

 

在《通知》发布后,针对社会各界关心的主要问题,国家发展改革委、中国人民银行有关部门负责人在答记者问中表示,部分两类基金具有“母基金”性质,直接服务于实体经济,不属于资管新规禁止的资产管理产品在金融系统“脱实向虚”“体内循环”的情形。因此《通知》提出,符合规定要求的两类基金接受资产管理产品及其他私募投资基金投资时,该两类基金不视为一层资产管理产品,避免对基金运作产生影响,该政策适用于过渡期内和过渡期结束后。

 

此前,资管新规规定,资产管理产品可以投资一层资产管理产品,但所投资的资产管理产品不得再投资其他资产管理产品(公募证券投资基金除外)。这一规定对中国母基金行业造成了极大的影响。如今,母基金“直接服务于实体经济”的作用得到了国家发改委“官宣”,资管产品投资创投基金和政府出资产业投资基金时,这两类基金不视为一层资管产品。

 

多名母基金从业人士表示,《通知》对母基金行业是重大利好。“对于符合条件的存量基金来说,金融机构资管产品可以继续执行出资义务,预计可为全国母基金带来千亿以上的增量资金。”

 

并且,在资管新规出台后,有部分能力较强的母基金通过转换主体解决了嵌套问题,但还是有相当一部分无法转换主体的母基金,没有办法接受银行的出资。本次豁免细则出台后,预计这部分无法通过转换主体来解决嵌套问题的母基金,将可接受银行存量资金池带来的大量资金,募资难题有望解决。

 

“主要是利好大型母基金、国家级母基金,如国家战略性新兴产业发展基金、国有企业结构调整基金等。但是对于创投基金来说,使用理财直投7年资金错配是个大问题,现在银行没池子了,倒不开帐。不过后续一些母基金应该子弹充裕一些。”某从业人员表示。

 

不过,也有业内人士认为,尽管细则的出台会对基金募资会有重大利好,但关键还要看后面各金融机构的细则。对于资管新规中期限错配的问题《通知》也没有涉及,只是对存量资金与过渡期的豁免安排,部分业内人士担忧《通知》没法从根本上解决募资难题,市场效果有待观察。但唐劲草认为,此次资管新规对创投豁免的细则出台,单存量资金就会释放约4000亿元人民币。

 

对此,母基金研究中心认为,《通知》明确了母基金在服务于实体经济发展中的作用,也传达出国家鼓励早期、长期、符合产业政策的投资的信号。资管新规中限制母基金募资的主要有两条,一个是禁止多层嵌套,另一个是不能期限错配。虽然此次《通知》对期限匹配要求没有“松绑”,但对中国母基金行业而言还是重大利好,尤其是一些国有背景的大型母基金。银行、保险等资金“开闸放水”,又可以通过母基金进入到股权投资领域,国有市场化母基金的募资难题也有望解决。

 

不过,资管新规“关闸”已近两年时间,新政策发力需要一段时间,母基金研究中心预计,中国母基金行业将会在2020年春天焕发出发展的“第二春”,迎来发展的又一个黄金时期。


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