近几年来，随着中国私募股权投资市场的发展与成熟，相对于直接投资的基金方式，私募股权母基金因其分散投资、降低风险以及高水平、专业化等特质迅速发展起来。而在连续几年快速发展之后，由于受到内部政策影响和外部环境冲击，中国私募股权母基金行业在2019年进入了深度调整阶段，行业内部发生了深刻的结构性变化，私募股权母基金行业信息不对称情况更加严重，市场对私募股权母基金的在管规模、投资情况等信息仍然难以获得。

为了更进一步促进中国私募股权母基金行业持续健康发展，解决私募股权母基金行业整体信息相对不对称、透明度较低的问题，作为一家非营利的第三方母基金研究机构，母基金研究中心从2018年初到2019年中陆续整理发布了《2017中国母基金全景报告》、《2018年上半年中国母基金全景报告》、《2018中国母基金全景报告》、《2019年上半年中国母基金全景报告》四份报告，获得了母基金行业、整个股权投资行业和监管层等的广泛关注。

母基金研究中心自成立以来，秉承专业性、前瞻性和高端性的服务宗旨，在各级领导的关怀和行业内同仁们的支持下获得了长足的发展。针对我国母基金行业发展过程中的热点和难点问题，母基金研究中心通过举办大量行业内交流活动和募资对接活动，也为中国私募股权母基金行业的健康可持续发展建言献策。在这个过程中，我们也得以站在研究者的角度，广泛而深刻理解我们所在的这个行业，获得了许多十分宝贵的数据、信息和经验。

因此，面对错综复杂的行业形势和日新月异的环境变化，为了更好反映中国母基金行业的现状，提高中国母基金行业的信息透明度，母基金研究中心在之前研究的基础上，梳理了2019年中国母基金行业的发展情况和最新动向，并分析预测了行业最新发展趋势，整理推出本报告。

本报告由以下三部分组成。第一部分为母基金全名单编制规则以及名单更新，主要针对2019年新成立的母基金和发生的事件进行补充和调整。第二部分为对母基金全名单入选机构在2019年的发展情况进行总结。第三部分我们总结了母基金行业在2019年发展中遇到的主要问题和挑战，同时结合2019年至今的政策新动向，对母基金行业在2020年的发展方向进行了预测。

一、中国母基金全名单

中国母基金全名单是母基金研究中心考虑到行业内部存在信息交流不对称、信息获取成本过高的问题，对中国母基金行业内的机构进行尽可能完整的梳理后，汇总编制而成。以下，我们对中国母基金全名单的编制方法进行进一步阐述，同时结合2019年新成立的母基金和母基金行业发生的事件对母基金全名单进行更新。

(一) 母基金机构定义

为了区别私募股权母基金与其他类型的私募股权基金机构，母基金研究中心对“母基金”的定义为：1、母基金银行账户到账的资金不低于五亿人民币；2、已经投资过至少三支基金；3、需要对外投资基金，而非仅投资于与母基金自身强关联的基金；4、有专门的母基金管理团队且不少于五人；5、已在主管部门或行业协会备案。

在对母基金定义的基础上，母基金研究中心对“市场化母基金”的定义为：1、没有返投地域的限制；2、没有投资狭窄行业的要求，未对基金投资标的进行非市场化的限制。所谓“狭窄行业”，是指并不能出现较多上市公司或发生较多并购行为的行业。母基金研究中心认为，如果母基金仅要求基金或基金管理公司注册在当地，而没有返投地域限制或没有投资狭窄行业的要求、或未对基金投资标的进行其它非市场化的限制，则仍然认定该母基金为市场化母基金。母基金研究中心将市场化母基金之外的母基金定义为政府引导基金。

对于既拥有市场化母基金业务，又同时管理政府引导基金的机构，按照两类母基金业务中比重相对较大者归类。

对于母基金尤其是政府引导基金所在省市的认定，优先考虑政府引导基金出资政府所在地，兼顾考虑母基金管理机构所在地。对于国家级母基金的认定，按照发起单位出资人是否是中央直属机关单位、是否包含中央财政资金以及投资地域是否受限等信息进行判断。

(二) 名单调整规则

当母基金或母基金管理公司有特殊事件发生时，我们需要对母基金全名单做出必要的调整，这些事件包括但不限于：

母基金管理职能停止：当母基金管理机构不再受托管理母基金超过一年时，将其从名单中剔除。

母基金清算：当母基金发生清算时，则在清算后将其从相应的名单中剔除。

合同变更：当母基金合同发生重大变更时，将该母基金从相应的指数中剔除，并将变更后的基金视为一只新成立的母基金，当满足相应条件时，再将母基金重新纳入全名单。

母基金管理机构发生重大违规违法事件：对存在违规违法事件的管理机构所管理的私募股权母基金从名单中剔除。在相关部门调查处理之后，如果公司在一定时间内正常运营，则将母基金重新纳入名单。

(三) 2019年名单更新

为了动态全景式反映中国母基金行业发展动向，我们基于《2019年上半年中国母基金全景报告》中公布的名单，在本次报告发布前对母基金全名单进行了更新。

首先，我们根据母基金研究中心对母基金管理机构的定义，整理了2019年公开资料中涉及到的发起或成立的政府引导基金和市场化基金，并基于符合母基金研究中心定义的标准从中筛选出了部分母基金，加入中国母基金全名单。

其次，根据媒体的公开报道及母基金研究中心会议、活动过程中的信息，我们发现一些产业基金、大学基金会等机构，开始或已经长期进行了私募股权基金投资，在实质上开展了母基金业务。在本次编制中，我们将符合母基金规模定义的此类机构也列入母基金全名单。

最后，部分母基金，尤其是政府引导基金存在管理机构组织架构调整、所管理母基金名称变更，或是原有引导基金资金整合补充后设立新引导基金，或是管理机构不再受托管理母基金的情况，对此我们都经过比较详细的调研，尽量按照母基金实际运作机构的情况进行了调整。

在母基金规模方面，由于部分地方受到地方财政收入或政府投资方向转变影响，部分政府引导基金实际在管或计划规模受到影响。同时部分母基金因涉嫌违法违规事件，我们在进行统计时也对此两类情况进行了适当删减和针对预计规模的减计。

二、中国母基金全名单机构概况

截至2019年12月31日，中国母基金全名单共包括309支母基金，在母基金数量上2019年年末比初次统计的2017年年底增加32支，比2018年底减少80支，比2019年中减少14支。这主要是由于在统计中，我们根据实际情况，对前文提到的不再受托管理母基金的机构与引导基金整合的情况进行了删减与调整。

309支母基金中，包括市场化母基金72支，总管理规模5398亿人民币，较2018年底统计的在管规模4504亿元增长19.85%，排除全名单调整的机构，较2018年底统计的在管规模增长12.42%；政府引导基金237支，总管理规模达到19126亿元人民币，相对2018年底统计的在管规模增长13.04%。全部309家母基金目前总管理规模达24524亿元，相比2018年底增长14.47%，相比2019年中23498亿元增加4.37%。

中国母基金全名单详见附录。

三、中国母基金全名单入选机构分析

(一) 新成立机构分析

与2018年底相比，不考虑各地之前已经实质纳入全名单的母基金，2019年各地新发起成立的母基金共30家，其中上半年增加12家，下半年增加18家。在30家新成立母基金中，市场化母基金7家，政府引导基金23家。2019年新发起母基金实际募资总额2157亿，其中市场化母基金实际新募��金额283亿，政府引导基金实际新募集金额1874亿。

综合统计2018至2019年末的新成立母基金，我们对新成立母基金情况进行了统计。图1为2018年到2019年各地新设立母基金数量和规模情况统计，图2为2019年新设立母基金分地域情况统计。

图1 2018年至2019年新发起设立母基金数量和规模情况

2019年相比2018年，新成立的母基金管理机构在数量和规模上都有了很明显的减少。尤其是政府引导基金，在2019年全年仅有23支新成立基金，与之前每半年成立40余家基金相比有非常大的下降。从规模的角度来看，新成立政府引导基金的规模也有一定的下滑，平均规模也基本都在50亿以下。

数量和规模的下滑主要有两点原因。首先政府引导基金的设立和规模具有滞后性，随着资管新规等的实施，新政府引导基金设立节奏也随之下降。其次，经过过去几年的快速发展，我国的政府引导基金在数量和规模上都已经达到了比较大的规模，在地域覆盖上也已经比较广泛，全国政府引导基金已经实现了省直辖市层面的全覆盖，山东广东等经济发达地区实现了地市级政府引导基金全覆盖，江苏、上海等省市甚至设立了数量可观的县区级政府引导基金。财政部官网在2019年10月10日发布的《财政部关于政协十三届全国委员会第二次会议第1891号（财税金融类168号）提案答复的函》中也提到，适当将设立政府投资基金的权限上收，严控基金的设立，完善基金统筹协调机制，推进基金布局适度集中化。因此，新政府引导基金的设立受到财政部门的从严控制，速度自然放缓下来，并且随着各地各级政府在金融控股和投资引导平台建设方面的普遍覆盖，新投资平台的设立自然会有所减速。

分地域来看，2019年山东在设立母基金数量和母基金规模上依然处于领先地位。山东依然是由于2018年年初，山东省设立了400亿元新旧动能转换引导基金，并计划在远期形成总规模不低于2000亿元的母基金群。在省级资金的带动下，2019年山东各级地方政府和民营企业继续通过整合原有基金、募集社会资本的方式，推出了契合新旧动能转换战略目标的母基金，从而在全国范围内设立母基金的数量和规模上遥遥领先。

图2 2019年新设立母基金数量分地域统计情况

除山东之外，在母基金设立数量和规模上，上海、江苏依然相对领先。主要的原因，我们认为2019年随着长三角一体化发展国家战略的进一步深入发展，上海作为国家战略的中心实施地区，在2019年继续通过区域资源协调，利用中央支持资金和地方企业资金，设立了多支高新技术政府产业引导基金。江苏也紧随其后，设立了多支新兴产业引导基金。这反映出，经济发达地区正在依托更雄厚的财政实力，推出更多地区性针对更强、更适合当地特色产业发展的政府引导基金。

值得关注的是，经济相对不发达的贵州省在2019年也新设立了3支引导基金，引导推动科技创新与扶持当地特色产业发展。这说明政府引导基金这一发展地方经济行之有效的手段和方式，正在深入各地区政府管理者的意识。

对于其他地区，各地针对性更强的专业化母基金进一步发展，主题主要包含产业结构调整、新兴产业成长、创业投资引导等。这也体现了目前政府引导基金的主要功能已经从单纯实现资金放大，向结合专业产业引导实施国家支持政策转变。

图3 全名单入选基金名称关键词提取

(二) 全名单机构总规模分析

从实际在管规模看，截至2019年12月底，中国母基金在管规模24524亿元，其中市场化母基金5398亿元，政府引导基金19126亿元。从计划管理规模角度来看，截至2019年末，中国母基金计划管理总规模43672亿元，比2018年底增加2842亿元，增长率6.18%，比2017年末44173亿元微跌1.13%。其中市场化母基金计划管理规模为11421亿人民币，政府引导基金计划管理规模为32251亿人民币。

从在管规模来看，中国私募股权母基金在管规模的增速快速下滑。同比增速从2018年底的26.7%，下降到2019年的14.47%。考虑到入选中国母基金100指数的政府引导基金增长率，其年增长率更是从2017年的83%，下降到2018年的42%，在2019年增长率仅为18.42%。

分析原因，主要还是2018年中国人民银行牵头发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（资管新规），对中国母基金行业产生了巨大的负面影响。总体来看，自资管新规发布以来，部分银行和保险体系的股权类投资业务受到了一定的影响，特别是银行体系对政府引导基金的出资更是处于停滞状态。在资金面供给不断缩紧的情况下，市场化母基金也受到巨大冲击，很多民营的市场化母基金更是逐渐“消失”，中止了运营。根据母基金研究中心2020年3月8日发布的《2019中国母基金100指数报告》，中国母基金行业最具代表性的100指数头部机构募资与投资情况均出现结构性变化，募资额普遍“腰斩”，投资额更是断崖式暴跌。

图4 中国母基金总体在管规模趋势及年同期增速

在《2018中国母基金全景报告》中，中国母基金的计划管理规模相对2018年上半年发生了明显缩减。这主要是在统计预期规模变化时，2018上半年《资管新规》出台带来的银行和保险出资受阻等问题，这导致母基金募资难度加大，难以完成最初的募资计划。同时，地方政府债务问题和财政收入不及预期等，也导致对政府引导基金的资金支持力度减小。

2019年相对于2018年底在母基金计划设立总额上又有了比较明显的增长，这一方面是新成立母基金管理机构的贡献，另一方面正如在第一部分所介绍，本次统计过程将一些包含母基金业务的资产管理机构或基金会纳入统计，将其对应母基金业务规模计算入总体规模。比如首期规模千亿的中国保险投资基金主要吸纳保险资金，投向棚户区改造、城市基础设施、重大水利工程等基础设施类子基金，在统计中也将其母基金业务纳入范围。

图5 中国母基金全名单机构预期规模变化情况

分级别来看，国家级母基金虽然设立数量较少，但是其单支母基金规模巨大，占据了新增在管规模的很大一部分。之前提到的中国保险投资基金正在进行第二期1000亿元人民币规模的发行计划。由财政部和国防科工局发起，规划总规模1500亿元，首期560亿元的国家军民融合产业基金也属于对私募股权投资领域具有巨大影响力的政府引导基金。由科技部火炬中心等作为指导单位、国家发改委城市和小城镇改革发展中心所属中城基金、水木资本和元贵资产发起的总规模1000亿元的中国科创产业母基金，首期150亿元已开始投资。

我们认为，这些国家级的巨量资金，代表着国家对于未来产业发展方向的规划。这一方面将带动国家战略新兴产业的快速发展，同时，也将以私募股权LP的形式，为私募股权投资行业带来更多的资金支持，进而引导人才向高新技术等关键行业领域聚集。

地方层面上，前几年各省级政府已经设立了大批政府引导基金，并且大部分资金支持来自于地方财政以及银行。2017年下半年以来，银行监管不断加强，资管新规的出台更是对银行资金进入政府引导基金做出了限制。这导致地方政府的政府引导基金募资受到了很大压力。同时，债务违约尤其是地方政府隐形担保的债务违约事件不断发生，地方政府财政更加紧张，这也导致地方政府出资引导基金的规模发生明显收缩。相对亮眼的山东省从2018年开始进行大规模资金投入，2019年山东省众多地市整合已有资源，相继发起设立了多级新旧动能转化引导基金，并进一步吸引资金发展母基金。虽然这一大批引导基金的实际运行效率还有待观察，但不可否认的是，这种大体量的资金投入将会为山东省新兴产业发展带来强大的支持。除山东以外，陕西在2019年9月也正式设立了首期规模200亿元的陕西省政府投资引导基金。

总体来看，传统经济发达的省市依然在母基金设立规模上保持领先。长三角、珠三角、环渤海地区最为活跃，中西部地区则迎头赶上。

图6 各地母基金累计实际在管规模及预期规模情况

从存量角度分析，政府引导基金受地方政府政策和地方经济发展总体水平的影响相对更为明显。北京、广东和江苏因其相对市场化的营商环境、更高的经济发展水平以及更强的政府政策支持，在政府引导基金设立数量上显然占优。并且可以发现，地区内发展均匀的省份，其政府引导基金的数量相对较多。因为只有更均匀的地域经济发展，才能支持地域之间的良性竞争，从而带动更多的政府引导基金的设立。而市场化母基金则更加受到当地民营企业发展环境影响，排名靠前的北京、广东和上海也都是中国民营经济发展的领先省份。

值得一提的是，广东省经过多年的稳步健康发展，在市级层面上形成了一批具有专业化投资能力，管理规模大的控股投资平台，如粤科金融集团、粤财控股、广州金控等，这些平台的建立一方面为广东地区产业发展提供了资金支持，同时培养了一批有能力的引导基金人才，通过良性竞争促进了粤港澳大湾区经济��发展。

四、私募股权母基金行业现状、问题与趋势

根据母基金研究中心的观察和调研，从业人员普遍认为去年年初以来中国私募股权母基金行业进入了深度调整期。在连续几年高速发展之后，2018年开始中国母基金行业面对金融监管加强、银行保险资金受阻的客观情况，投融资规模都有一定收缩。2019年，中国母基金行业基本延续了之前的政策环境，但受到经济环境影响，投融资相比之前又有了进一步收缩。

以下，我们就结合母基金研究中心的研究成果，对中国私募股权母基金行业发展中的现状进行梳理，对当前行业发展中出现的主要问题与挑战进行分析，同时对接下来一段时间私募股权母基金行业发展趋势做出判断。

(一) 发展现状

1.   募资难题持续，投资大幅放缓

2019年，中国私募股权领域募资难的问题没有得到明显缓解，延续了2018年的情况。

政府引导基金方面，在发起速度上有了明显的减慢，募集规模也出现了大规模缩减，相当一部分政府引导基金因为资金无法到位产生了投资放缓甚至停滞的情况。

根据母基金研究中心于2020年2月27日发布的《2019中国母基金100指数报告》以及最新的统计，通过对全国范围内最具代表性的70家头部政府引导基金的长期观察和数据研究显示，2019母基金100指数中引导基金的募资规模相比2018年减少了37.36%，全年共募集资金总额为1612.66亿元，相比2017年更是近乎“腰斩”，仅是2017年募集资金总额的0.58倍。2019年政府引导基金的投资速度也出现了大幅度的放缓，投资总额出现断崖式下跌，相比2018年几乎减少一半。

图7 100指数机构政府引导基金募资规模、在管规模、投资规模的增长率比较

根据我们的观察，这一方面是部分地区为了应对经济不确定性，财政资金投资高风险私募股权领域有所放缓，从严控制政府引导基金的设立与出资，作为撬动资金的政府财政可投资金出现波动。财政资金方面，由于2019年经济发展受到了来自内外部的各种挑战。消费和投资增速放缓，房地产、汽车等传统行业价格和销售量都有所下滑，对外出口也出现了明显波动，地方政府维持经济增长的压力陡增。更多的财政资金需要应用在维持经济增长和民生保障领域，对基础设施建设和创新创业的投资能力明显减少。同时，由于我国地方负债率高企，尤其是各地方政府的隐形债务不断积累，2019年陆续出现了地方性债务违约的事件，而地方公司债务主要是以地方财政收入为担保，因此地方债务情况的恶化大大限制了各级地方财政投资政府引导基金的能力。

此外，由于政府引导基金投资期限长，投资能力相对较弱，部分政府引导基金过度参与直投以及退出渠道不够畅通等原因，现存很多政府引导基金的投资业绩并不尽如人意。部分经济基础相对薄弱地区的地方政府引导基金也难以完成政策引导目标，使财政资金的出资意愿降低，社会资本的配套投资规模也发生收缩，想要在引导基金层面上实现资金放大十分困难。

另一方面，作为配套资金重要来源的银行资金受到的监管加强，进一步限制了政府引导基金发展。此外，从整个国家的金融安全角度出发，政府和国企现在已经不允许为银行等做担保，这都造成了政府引导基金目前募资相对困难的现状。

市场化母基金方面，由于相比政府引导基金更容易受到资本市场资金供给和需求影响，在私募股权资金供给趋紧的情况下其资金募集更加困难，募资规模“腰斩”，且就连国有背景的市场化母基金也不例外，很多民营的市场化母基金更是逐渐“消失”，中止了运营。

市场化母基金的投资规模也出现了近乎“腰斩”的情况。根据我们的判断，产生这种情况的原因首先是市场化母基金本身的募资困难，资金规模的收缩导致其投资能力相对下降，投资步伐相对减缓。尤其是随着一、二级市场估值逐渐回归理性，部分市场化母基金为了获得更优的投资回报主动减缓投资速度，以期在成本最低时进入。此外，随着市场压力的加大，投资规则相对更灵活的市场化母基金开始将投资目标转向直投领域以及对专业能力要求相对较高但投资规模较小的早期项目。