目录
一、 中国母基金全名单
(一) 母基金机构定义
(二) 名单调整规则
(三) 2023年名单更新
二、 中国母基金全名单机构概况
三、 中国母基金全名单入选机构分析
(一) 新成立机构分析
(二) 全名单机构总规模分析
四、 私募股权母基金行业发展现状与趋势
五、 总结
附录一 中国母基金全名单及除母基金之外的中国机构类LP全名单（截至2023年12月31日）
附录二 政府引导基金相关代表性监管政策梳理
近几年来，随着中国私募股权投资市场的发展与成熟，相对于直接投资的基金运行方式，私募股权母基金因其分散投资、降低风险以及高水平、专业化等特质迅速发展起来。而在连续几年快速发展之后，由于受到内部政策影响和外部环境冲击，中国私募股权母基金行业在2019年进入了深度调整阶段，行业内部发生了深刻的结构性变化。2020年，受到新冠疫情黑天鹅的影响，行业调整速度进一步加快。进入到2021年，中国母基金行业迎来了期盼已久的春天，母基金设立呈现出遍地开花之势。2022年至今，中国母基金行业进入到高质量发展阶段，行业整体向更加精细化管理的方向发展。
为了更进一步促进中国私募股权母基金行业持续健康发展，解决私募股权母基金行业整体信息相对不对称、透明度较低的问题，作为一家第三方母基金研究机构，母基金研究中心从2018年初到2023年陆续整理发布了《2017中国母基金全景报告》、《2018年上半年中国母基金全景报告》、《2018中国母基金全景报告》、《2019年上半年中国母基金全景报告》、《2019中国母基金全景报告》、《2020年上半年中国母基金全景报告》、《2020中国母基金全景报告》、《2021年上半年中国母基金全景报告》、《2021中国母基金全景报告》、《2022年上半年中国母基金全景报告》、《2022中国母基金全景报告》、《2023年上半年中国母基金全景报告》12份报告，获得了母基金行业乃至整个股权投资行业和监管层等的广泛关注。
母基金研究中心自成立以来，秉承专业性、前瞻性和高端性的服务宗旨，在各级领导的关怀和行业内同仁们的支持下获得了长足的发展。针对我国母基金行业发展过程中的热点和难点问题，母基金研究中心通过举办大量行业内交流活动和募资对接活动等，为中国私募股权母基金行业的健康可持续发展建言献策。在这个过程中，我们也得以站在研究者的角度，广泛而深刻地理解我们所在的这个行业，并获得了许多十分宝贵的数据、信息和经验。
面对错综复杂的行业形势和日新月异的环境变化，为了更好反映中国母基金行业的现状，提高中国母基金行业的信息透明度，母基金研究中心在之前研究的基础上，梳理了2023年中国母基金行业的发展情况和最新动向，并分析预测了行业最新发展趋势，整理推出本报告。
本报告由以下三部分组成。第一部分为母基金全名单编制规则以及名单更新，主要针对2023年新成立的母基金和发生的事件进行补充和调整。第二部分为对母基金全名单入选机构在2023年的发展情况进行总结。第三部分我们总结了母基金行业在2023年发展中呈现出的主要现状与趋势，同时结合政策新动向，对母基金行业在2024年的发展方向进行了预测。
01 中国母基金全名单
中国母基金全名单是母基金研究中心考虑到行业内部存在信息交流不对称、信息获取成本过高的问题，对中国母基金行业内的机构进行尽可能完整的梳理后，汇总编制而成。以下，我们对中国母基金全名单的编制方法进行进一步阐述，同时结合2023年新成立的母基金和母基金行业发生的事件对母基金全名单进行更新。
(一)母基金机构定义
为了区别私募股权母基金与其他类型的私募股权基金机构，母基金研究中心对“母基金”的定义为：1、母基金银行账户到账的资金不低于5亿人民币；2、已经投资过至少三支基金；3、需要对外投资基金，而非仅投资于与母基金自身强关联的基金；4、有专门的母基金管理团队且不少于五人；5、已在主管部门或行业协会备案，全部为自有资金的除外。
我们认为，S基金也是母基金的一种。母基金研究中心对“S基金”的定义为：1、从基金的投资者手中收购基金份额或企业股权的母基金；2、有专门的S基金管理团队；3、S基金的存续管理规模不低于1亿元人民币；4、已在主管部门或行业协会备案，全部为自有资金的除外。
在对母基金定义的基础上，母基金研究中心对“市场化母基金”的定义为：1、没有返投地域的限制；2、没有投资狭窄行业的要求，未对基金投资标的进行非市场化的限制。所谓“狭窄行业”，是指并不能出现较多上市公司或发生较多并购行为的行业。母基金研究中心认为，如果母基金仅要求基金或基金管理公司注册在当地，而没有返投地域限制或没有投资狭窄行业的要求、或未对基金投资标的进行其它非市场化的限制，则仍然认定该母基金为市场化母基金。母基金研究中心将市场化母基金之外的母基金定义为政府引导基金。
对于既拥有市场化母基金业务，又同时管理政府引导基金的机构，按照两类母基金业务中比重相对较大者归类。
对于母基金尤其是政府引导基金所在省市的认定，优先考虑政府引导基金出资政府所在地，兼顾考虑母基金管理机构所在地。对于国家级母基金的认定，母基金研究中心主要有三个判断标准：1、由财政部直接出资的母基金；或：2、由党中央、国务院组成部门或直属事业单位直接参与或指导的母基金；或：3、母基金管理人的股东往上穿透两层后，股东为党中央、国务院组成部门或直属事业单位或更高级别。
(二)名单调整规则
当母基金或母基金管理公司有特殊事件发生时，我们需要对母基金全名单做出必要的调整，这些事件包括但不限于：
母基金管理职能停止：当母基金管理机构不再受托管理母基金超过一年时，将其从名单中剔除。
母基金清算：当母基金发生清算时，则在清算后将其从相应的名单中剔除。
合同变更：当母基金合同发生重大变更时，将该母基金从相应的名单中剔除，并将变更后的基金视为一支新成立的母基金，当满足相应条件时，再将母基金重新纳入全名单。
母基金管理机构发生重大违规违法事件：对存在违规违法事件的管理机构所管理的私募股权母基金从名单中剔除。在相关部门调查处理之后，如果公司在一定时间内恢复正常运营，则将母基金重新纳入名单。
(三)2023年名单更新
为了动态全景式反映中国母基金行业发展动向，我们基于《2023年上半年中国母基金全景报告》中公布的名单，在本次报告发布前对母基金全名单进行了更新。
首先，我们整理了2023年公开资料中涉及到的发起或成立的政府引导基金和市场化母基金，并基于上文所述母基金研究中心对母基金的定义对这些新设母基金进行筛选，将符合定义的新设母基金整合进入中国母基金全名单。
其次，根据媒体的公开报道及母基金研究中心召开的会议、活动过程中的信息，我们整理出新开始开展母基金业务的产业集团或投资机构，并将符合母基金规模定义的此类机构也列入母基金全名单。
最后，根据部分母基金的变化情况，尤其是政府引导基金的管理机构组织架构调整、所管理母基金名称变更，或是原有引导基金资金整合补充后设立新引导基金，或是管理机构不再受托管理母基金，对这些情况我们经过比较详细的调研，尽量按照母基金实际运作机构的情况对名单进行了调整。
在母基金规模方面，由于受到地方财政收入或政府投资方向转变影响，部分政府引导基金实际在管或计划管理规模受到一定程度的影响；同时部分母基金因涉及违法违规事件，我们在进行统计时也对此两类情况进行了充分考虑并据此对名单内信息作出适当删减和针对预计规模的减计。
02 中国母基金全名单机构概况
截至2023年12月31日，中国母基金全名单共包括418支母基金，在母基金数量上比2020年末增加145支，比2021年末增加128支，比2022年末增加68支。
418支母基金中，包括政府引导基金306支，总管理规模达到41917亿人民币，相对2022年底统计的在管规模增长16.2%；市场化母基金104支，总管理规模9936亿人民币，较2022年底统计的在管规模增长4.9%；以及S基金（只做S基金并无正常母基金业务的机构）8支。全部418家母基金目前总管理规模达52035亿元，相比2022年底增长13.9%。
中国母基金全名单详见附录。
03 中国母基金全名单入选机构分析
(一)新成立机构分析
2023年，新发起成立的母基金共156支（其中已确认设立且符合母基金研究中心定义的共40支），没有新的国家级母基金成立。由于部分2023年新发起的母基金资金尚未完全到账或尚未有符合母基金研究中心对母基金定义的正式对外投资，因此暂未列入2023年中国母基金全名单，不计入母基金在管总规模，但已计入2023年中国母基金计划管理总规模，此部分母基金名单详见附录一（九）。
值得关注的是，2023年新设立母基金中超过一半的发起方或管理机构均已被此前的中国母基金全名单收录，这说明母基金行业集中度进一步提高。
在这些新发起的母基金中，政府引导基金145支，市场化母基金11支。新发起母基金总规模共10861亿，其中政府引导基金规模10394亿，市场化母基金规模467亿。
综合统计2023年的新成立母基金，我们对新成立母基金情况进行了分析。
图1为2022年到2023年全国新发起母基金数量和规模情况统计。
图1 2022年至2023年新发起母基金数量和规模（亿元）情况
可以很直观地从图1中看出，相比2022年，2023年新发起的引导基金在数量上以及规模上均出现了“爆炸式”增长。
2023年以来，从省市到县区，各级政府纷纷拿出“真金白银”，大手笔投入设立引导基金。并且，可以看出，引导基金设立出现规模“扩张”的趋势，单支引导基金平均规模越来越大：下半年新设引导基金的数量比上半年少，但总规模却比上半年增长较多。这反映出当前各地区设立引导基金的趋势，即设立整合而成的大型综合母基金。
市场化母基金方面，2023年新成立的市场化母基金规模延续此前的低迷表现，并进一步下滑。新发起的市场化母基金超90%均为国资市场化母基金，民营市场化母基金所占份额进一步收缩。
图2为2023年新设立母基金分地域情况统计，可以发现，按照地域分布来看，2023年，27个省级行政区均有新设立的母基金，这也意味着接近八成的省级行政区均有新增母基金，中国母基金行业呈现遍地开花之势。并且，新设母基金所在的地域范围分布较以往更广，如内蒙古、贵州、新疆、云南等地区均有新设的母基金成立。
值得关注的是，部分地区在新设母基金数量方面极为突出：2023年，安徽省、广东省、浙江省、江苏省、四川省、福建省均有超过10支新发起的母基金，这些省份已经在推出更多地区性针对更强、更适合当地特色产业发展的政府引导基金，覆盖了企业发展的全周期，天使母基金、创投母基金、产业母基金各有分工，这些引导基金彼此形成协同的合力，基金群呈现规范化、体系化发展的态势。
图2 2023年新设立母基金数量分地域统计情况
(二)全名单机构总规模分析
从实际在管规模看，截至2023年12月31日，中国母基金在管规模（含政府引导基金、市场化母基金与S基金）52035亿元，其中政府引导基金41917亿元，市场化母基金9936亿元。
中国私募股权母基金2023年在管规模相较于2022年底的增速为13.9%，其中政府引导基金与市场化母基金同比增长率分别为16.2%与4.9%，该增速相较于前两年的增速有所下降，主要原因有三点：一是中国母基金总体在管规模基数已较大；二是2023年部分新设母基金的资金为整合原有存量母基金而来，因此中国母基金整体在管规模的增加不多；三是股权投资行业进入下行周期。
图3 中国母基金总体在管规模（亿元）趋势及同比增长
从计划管理规模角度来看，截至2023年12月底，中国母基金计划管理总规模（含政府引导基金、市场化母基金与S基金）为61836 亿元，比2022年底增加11193亿元，增长22.1%。其中政府引导基金计划管理规模为50816亿元，市场化母基金计划管理规模为10719亿元。
图4 中国母基金全名单机构预期规模（亿元）变化情况
地方层面上，从存量角度分析，母基金的设立规模受地方政府政策和地方经济发展总体水平的影响较为明显。广东、北京、江苏、安徽和上海因其相对市场化的营商环境、更高的经济发展水平以及更强的政府政策支持，在母基金设立规模上显然占优。此外，部分地区在2023年发布设立千亿母基金群的规划，母基金计划管理规模有了较大增长。总体来看，经济发达的省市依然在母基金设立规模上保持领先。长三角、珠三角地区最为活跃，中西部地区也迎头赶上。
图5 各地母基金累计实际在管规模及预期规模情况
（单位：亿元）
04 私募股权母基金行业发展现状与趋势
根据母基金研究中心的观察和调研，从业人员普遍认为2019年以来中国私募股权母基金行业进入了深度调整期。在连续几年高速发展之后，从2018年开始，中国母基金行业面临金融监管加强、银行保险资金受阻的客观情况，投融资规模都有一定收缩。2019年至2020年上半年，中国母基金行业基本延续了之前的政策环境，由于2020年初新冠疫情的冲击，受到经济环境影响，在下行的经济周期之下投融资相比之前又有了进一步收缩，行业近乎冰冻。不过，从2020下半年至今，随着各项政策利好，母基金行业出现了“回春”之势，尤其是进入到2021年，各地方母基金设立出现高潮，2023年至今也延续了这一趋势。
以下，我们结合母基金研究中心的研究成果，对中国私募股权母基金行业发展现状进行梳理，对当前行业发展中出现的主要问题与挑战进行分析，同时对接下来一段时间私募股权母基金行业发展趋势做出判断。
1、母基金行业迎来政策支持
2023年，母基金行业迎来了多项政策支持。（母基金研究中心亦梳理了政府引导基金历年来的相关代表性监管政策，见附录二）。
首先是《私募投资基金监督管理条例》的正式颁布。党中央、国务院高度重视私募投资基金行业发展和风险防控。近年来，我国私募投资基金行业稳步发展，在提高直接融资比重、促进经济发展方面发挥了积极作用。制定专门行政法规，将私募投资基金业务活动纳入法治化、规范化轨道进行监管，旨在鼓励私募投资基金行业规范健康发展，更好保护投资者合法权益，进一步发挥服务实体经济、促进科技创新等作用。为夯实行业监管法律基础，《私募投资基金监督管理条例》（以下简称《条例》）于2023年6月16日在国务院常务会议审议通过，并于9月1日起正式实施。
《条例》共七章六十二条，总则中明确提出鼓励私募基金行业“发挥服务实体经济、促进科技创新等功能作用”，并且设立创业投资基金专章，明确创业投资基金的内涵，对创业投资基金作出特别规定，明确“国家对创业投资基金给予政策支持，鼓励和引导其投资成长性、创新性创业企业，鼓励长期资金投资于创业投资基金”。此外，加强监督管理政策和发展政策的协同配合，明确创业投资基金应当符合的条件，对创业投资基金实施区别于其他私募投资基金的差异化监督管理和自律管理。
对母基金、创业投资基金、政府性基金等具有合理展业需求的私募基金，《条例》在已有规则基础上豁免一层嵌套限制，明确“符合国务院证券监督管理机构规定条件，将主要基金财产投资于其他私募基金的私募基金不计入投资层级”，支持行业发挥积极作用，培育长期机构投资者。
2023年12月，2023年中央经济工作会议在北京召开，会议将“以科技创新引领现代化产业体系建设”列为9项重点任务之首，凸显对科技创新的高度重视，强调“要以科技创新推动产业创新，特别是以颠覆性技术和前沿技术催生新产业、新模式、新动能，发展新质生产力”。会议首次明确提出，鼓励发展创业投资、股权投资。这确立了创业投资、股权投资在我国经济进入高质量发展新阶段的重要定位，对推动科技创新发展和促进创业投资行业持续健康发展都具有重大意义。在此背景之下，母基金作为股权投资行业的“源头活水”，也将迎来更高质量的发展。
2、千亿引导基金时代来临，基金群不断“进化”
2023年，政府引导基金开始迈入千亿时代。多地纷纷通过对现有存量优化整合或新设立的方式，成立了大型综合性母基金，推动培育大规模、多层级、市场化的基金集群。据母基金研究中心不完全统计，2023年，新成立的千亿级规模引导基金总规模超过一万亿元（包括计划管理规模），其中代表性的有1500亿广州产业投资母基金与500亿广州创新投资母基金、安徽2000亿省新兴产业引导基金体系、2000亿元重庆产业投资母基金、3000亿江西现代产业引导基金，以及杭州科创基金、杭州创新基金和杭州并购基金3支千亿母基金等。
这些新设的千亿级引导基金反映出，政府推动产业投资的逻辑从扶持单一的国资投资平台、单一基金，向推动打造基金群“航母舰队”转变，引导基金对引导市场资源发展产业、招商引资上向专业化、市场化方向转变。
并且，在“引导基金千亿时代”下，千亿基金群也出现了更加细分专业的“进化”趋势。除综合性、全周期的千亿基金群外，也出现了针对某细分领域的千亿基金群，如此前深圳组建千亿人工智能基金群，重庆组建千亿空天信息产业基金群。
可以预见的是，设立千亿级基金集群的地区会在2024年进一步扩展，政府引导基金作为产业发展的“核武器”，必将吸引更多的资本带动产业转型和科技创新，培育并做大做强特色产业。
母基金研究中心认为，千亿母基金最大的机遇就是可以帮助引导基金实现从规模效应到生态效应的提升，但这一过程的实现面临一定挑战。首先，大规模基金的设立对母基金的管理边界提出了挑战，要管理大规模引导基金，就需要进一步提升标准化能力、数字化能力和服务化能力。其次，如何协调政府引导基金的政策属性和财务属性，解决二元性特征之间的冲突，也是一个重要问题。此外，还需要处理好点和面的问题，即如何在一省之内兼顾优势地区、优势产业和其它地区、其它产业之间的协同发展。
3、基金招商、资本招商成为新常态
“股权财政”本质上是以国资为引导，吸引社会资本参与投资具有核心竞争力的高科技产业。2023年，各地越来越强调投资与招商的联动，基金的资源导入、价值发现功能被异常重视，多地深入践行“股权财政”模式，将投资生态圈和产业生态圈的构建深度融合。
在传统的招商引资模式中，一些地方政府缺乏对项目的甄别能力，盲目追求优惠条件，为吸引企业提供过多的优惠政策和补贴，没能“招龙引凤”，反倒让投机的“候鸟企业”抓住了机会。这些“候鸟企业”通常以获取地方政府的财政补贴和优惠政策为目的，将项目短期搬迁到当地，一些平台经济项目甚至可以轻易迁往享受更多优惠政策的地方，这使地方政府不得不持续不停地给予企业优惠以留住其经济贡献。虽然“候鸟企业”有时能为地方产业发展带来一定的短期效应，但从长期来看难以助力经济的长远发展，对地方经济稳定性和可持续发展构成一定的风险。一旦搬离，地方政府为吸引这些企业所提供的大量资源也就打了水漂。
相比于传统的财政补贴、优惠政策等招商措施，资本招商最大优势就是精准和高效。通过发挥政府主导资金的作用开展资本招商，一方面解决了企业发展面临的融资困境，另一方面解决了地方政府招商引资的难点。在实际运作中，招商的难处是找到好的企业，投资的难处是找到好的项目。而投资与招商同步的“资本招商”、“基金招商”新模式，却可以发挥“四两拨千斤”的放大效应，让更多资金精准投向产业转型、撬动双招双引。
通过解读各地的“资本招商”打法，我们都发现，引导基金扮演着极为重要的作用。在“资本招商”模式下，创投机构发现产业价值的角色被进一步强化，从而对其能力带来了进一步要求：在引导基金出资子基金方面，以往的实践一般是在基金协议中约定返投比例，但在实际运营过程中，部分引导基金却发现这样不能保障GP返投任务的完成。因此，部分引导基金在最新的政策中，加重了引导基金在确保返投方面的责任。具体而言，如果GP需要申请引导基金的出资，现在首先需要对接当地的招商部门而非引导基金。只有当招商部门认为机构的储备项目符合当地招商引资的条件，才会通知引导基金对拟设立的基金进行立项并推动相关工作。
母基金研究中心关注到，这一情况在全国范围内的引导基金中越来越普遍。如今，大多数引导基金的申请条件中都会要求子基金管理人有当地的储备项目，这是“招商前置化”、“返投前置化”的体现，引导基金在遴选GP时越来越强调招商引资的能力以及为当地引入产业资源的能力。
该情况导致最为直观的现象就是，当前各投资机构越来越重视招商与返投的执行，许多机构都设立了招商部门，专门负责招商和返投落地。此外和项目接触时，许多投资人首先关心的不是估值，而是项目能否迁址、能否落地，更有甚者将迁址要求写进了投资协议里。“招商KPI”的源头，一方面是完成引导基金的返投任务，另一方面其实也是为了募资。
4、各地形成地方特色母基金模式
从整个母基金行业来看，当前国内的引导基金已经进入3.0版本：从1.0版本��“粗放式”发展，到2.0版本的精耕细作，再到现在，由单一引导基金设立转变为设立引导基金集群，打造基金矩阵，并注重形成省级、市级、区县级引导基金的合力。
据母基金研究中心总结，3.0时代的引导基金，主要有六大运作模式。
模式一：只投向子基金。这是比较传统的引导基金运作模式。
模式二：子基金+直投。除投向子基金外，母基金部分资金可用于直投或跟投项目。
模式三：“FSD”。即：F（投资于子基金）+S（参与基金的二手份额转让）+D（直投或跟投投资项目）。
模式四：投向特定的直投基金集群。如深圳“20+8”产业基金集群，相比于传统的投子基金模式，区别在于改变以往基金以综合性投资为主的策略，突出投资的专业性和聚焦性，按照“一集群一基金”的形式。
模式五：投向母基金群。如安徽新兴产业引导基金，按照引导基金—母基金—子基金架构运作，形成主题基金群、功能基金群和天使基金群。
模式六：投向分母基金和子基金。如湖北省政府投资引导基金，可投向分母基金，也可投向子基金。
当前，各省级引导基金也在运行探索中形成了具有地方特色的母基金模式，母基金研究中心梳理总结如下。
（1）安徽省
根据《安徽省新兴产业引导基金组建方案》，从2022年起，连续5年由省财政出资，组建500亿元规模的省新兴产业引导基金，通过注资安徽省国有金融资本投资管理有限公司等省属企业设立。引导基金下设10只主题母基金、2只功能母基金、4只天使母基金，共16只母基金，通过引导基金—母基金—子基金构架运营，按照总体不低于1∶3的比例，逐层撬动社会化资本，形成总规模不低于2000亿元的省新兴产业引导基金体系。其中，10只主题基金母子基金规模合计不低于1350亿元、2只功能基金母子基金规模合计不低于500亿元、4只天使基金母子基金规模合计不低于150亿元。引导基金原则上按照6∶3∶1的比例向主题、功能、天使三类母基金出资，撬动社会资本的杠杆比例分别为1∶4.5、1∶3.3和1∶3。同时，引导基金出资将遵循“资金跟着项目走”原则，根据各母基金投资进度和运作绩效，动态调整引导基金出资进度和出资份额，激励各方加快基金组建运营，避免资金闲置。
2023年4月，《安徽省新兴产业引导基金管理办法》发布，对引导基金管理进行了一系列举措创新。一是采取“差异杠杆”，保障撬动效应。根据500亿元引导基金放大到2000亿元基金体系的总体目标，对引导基金出资主题、功能、天使三类母基金设置了差异化杠杆比例。二是募投“竞争赛马”，突出绩效导向。遵循“资金跟着项目走”原则，根据各母基金投资进度和运作绩效，动态调整引导基金出资进度和出资份额。三是响应“市场意愿”，放宽返投要求。将天使母基金和主题、功能母基金投资安徽省的最低金额，降至引导基金出资额的1.0-1.2倍，同时放宽返投认定范围。四是投资“即退即分”，提高退出效率。引导基金采取“即退即分、先回本后分利”的方式分配，加快投资回收速度，形成“投资—退出—再投资”的良性循环。五是收益“综合让利”，强化引导作用。在母基金清算退出时，对于达到门槛收益率、完成返投要求的，可由引导基金财政出资综合产生的超额收益，向基金管理机构和其他社会出资人让利。六是实行“增量计提”，完善激励机制。设定引导基金门槛收益率，对超过门槛收益部分，允许基金管理机构按一定比例提取超额业绩报酬。
（2）浙江省
根据2023年初公布的《浙江省“415X”先进制造业集群建设行动方案（2023—2027年）》，“4+1”指的是新一代信息技术、高端装备、现代消费与健康、绿色石化与新材料等4支产业集群专项基金和“专精特新”母基金。
2023年5月，首批规模600亿元以上、近期目标规模1000亿元的“4+1”专项基金群，通过母子基金两级放大，形成规模2000亿元以上的浙江省先进制造业基金群正式启动。围绕“4+1”专项基金群，浙江省金控公司将其进一步细化为10支集群基金和3支母基金，即“10+3”指的是10支集群基金和3支母基金。
其中，围绕新一代信息技术产业集群，有3支专项基金，分别是湖州的新一代信息技术创新产业基金、绍兴集成电路产业基金和丽水半导体材料产业基金，前两者规模为50亿元，后者为20亿元。围绕高端装备产业集群，有3支专项基金，分别是嘉兴新能源装备产业基金、台州精密制造装备产业基金和宁波智能制造产业基金，规模均为50亿元。围绕现代消费与健康产业集群，有2支专项基金，分别是杭州市钱塘区的生物医疗基金和绍兴市柯桥区的消费与医疗基金，规模也是各50亿元。围绕绿色石化与新材料产业集群，也是2支专项基金，分别是舟山绿色石化基金和衢州高端新材料基金，规模分别为80亿元和50亿元。3支母基金分别是嘉兴科创母基金和温州、金华的专精特新母基金，前者规模为50亿元，后两者分别为30亿元和20亿元。
因此，从“4+1”到“10+3”是更细化更精准的落地实施。不难发现，浙江“415X”产业基金选择地方特色优势产业，和地方进行了最大程度的结合。
首先，专项基金统筹考虑“415X”先进制造业集群的全省分布，立足各地“块状经济”和产业集群特色，致力于发挥产业基金引领撬动作用，促进形成全省先进制造业集群“齐头并进、定位清晰、各具特色”的一体化发展格局。其次，“4+1”专项基金是全省的基金，一地注册，全省投资，每支基金都有一部分必须投到省内本区域之外的地方。
（3）湖北省
2023年7月26日，湖北省政府投资引导基金正式发布。基金由省级财政出资设立，首期规模200亿元，与湖北省内各地形成联动效应，带动社会资本投入，力争2至3年在全省形成超过2000亿元的政府投资基金群。
《湖北省政府投资引导基金2023年度拟参股基金申报指南及管理机构遴选办法》明确了可以申报的三大分母基金方向：制造业高质量发展分母基金、乡村振兴或农业产业发展分母基金、三大都市圈产业发展分母基金，在这三大母基金之外，还招募不限数量的直投子基金。
此外，湖北省引导基金在返投和容错机制上也更为宽松。文件显示，参股基金应优先投资于湖北省范围内企业，且返投比例不低于省引导基金实缴出资额的1.2倍。对省引导基金主投省内种子期、初创期的参股基金发生的损失，给予最高30%的投资亏损允许率，按尽职免责原则处理。
并且，参股基金采取市场化机制运作，由管理机构进行投资决策，省引导基金可以委派代表担任参股基金投委会委员或观察员，投委会委员参与投委会决策，观察员列席但不参与投委会决策。
5、引导基金“抱团”
2023年，在引导基金圈一股新的投资风潮悄然兴起——不同地方的引导基金开始“抱团”投企业或设基金，地方引导基金跨区域合作的案例越来越多。这是各地方政府在资本招商方面创新的合作模式。在引导基金布局子基金方面，出现了跨区域合作的新趋势。
例如，在2023年初，江西省现代产业引导基金投资了由君联资本管理的深圳君联深运私募股权投资基金合伙企业（有限合伙），出资金额为1亿元，而这只基金的LP还有深圳市引导基金有限公司，以及福建等地的国资。
陕西与四川的引导基金也在同一支子基金中有所合作：落地陕西的子基金LP阵容中，出现四川省政府LP的身影。根据工商资料，陕西川发创星光子创业投资合伙企业（有限合伙）于2022年6月20日在陕西省西安市成立，该基金由西安中科创星创业投资管理有限公司、西安高新新兴产业投资基金合伙企业（有限合伙）、陕西省政府投资引导基金合伙企业（有限合伙）、陕西秦创原科技创新投资基金合伙企业（有限合伙）、四川发展产业引导股权投资基金管理有限责任公司共同持股。2023年8月，西安市创新投资基金合伙企业（有限合伙）也对该基金出资。
这是陕西省政府引导基金与四川发展引导基金携手，也是四川省引导基金涉足陕西。与此同时，陕西省政府引导基金该轮落地的子基金中，背后国家级母基金及国资背景LP也不在少数。其中陕西秦创原硬科技创业投资基金不仅吸引了国家级母基金，同时背后LP还不乏浙江、江苏地区的区县和市级政府的关注。这种跨区域合作模式能够调动多方资源，更好地服务招商引资的需求。
陕西和四川此后也频频联手：2023年7月成立的西安盈远涪镐创业投资合伙企业（有限合伙），背后的LP也同时出现了西安市创新投资基金和四川涪创发展集团有限公司，后者是四川省绵阳市涪城区国有独资公司。
此外，引导基金业内还出现了多地合投新基金的现象：多个地方引导基金、国资等合力投资同一支基金。这种多地合投新基金的典型案例是国家中小企业发展基金旗下子基金的合作。这些子基金的背后是不同地区的多元化LP，包括多地引导基金、国资、金融机构、产业资本等。
深究起来，地方引导基金跨省跨市投资其它地区的子基金或企业，不一定是抱着“挖墙脚”的心态。与过去仅仅追求“基金注册地”的招商方式不同，地方政府现在更注重与其他地区合作，通过跨区域合作来共享资源，助力项目落地。比如，引导基金可以通过与其他地方引导基金合作，共同设立母基金或联合投资子基金，将各自的优势资源相互融合，形成合力，更好地实现招商目标。
政府通过设立引导基金“以投带引”促进地方产业发展，已经成为地方招引优质产业项目、推动调整产业结构、促进产业集聚、引导区域经济转型的重要法宝。2023年以来，引导基金的“下沉化”趋势愈发显著。据母基金研究中心数据统计显示，在2023年新发起的母基金中，区县级引导基金占比接近半数，政府引导基金正从部分省、发达地市向区县“下沉”，这体现出了区县级政府引导基金较高的“资本招商”诉求。而引导基金“抱团合投”、跨区域合作，也是源于新形势下各地政府为促进本地产业升级转型以及未来战略布局所采取的举措。
目前，高科技产业如人工智能、集成电路、新能源、新材料等已成为各地发展的重要方向。如何“筑巢引凤”，吸引高科技企业在本地区落地，从而推动地区高端产业的发展，就成为了关键问题。不同地区的引导基金合作，可以把引导基金的力量集合在一起，形成区域间的协调和联动。各区域板块的产业禀赋不同、存在产业合作的空间，可以通过引导基金的合作与联动实现优势互补、要素互补。
当前，各地方政府在资本招商方面不断探索创新，助力项目落地，推动产业转型。引导基金抱团，实际上反映了地方政府在招商引资方面的新思路和创新举措。在资本招商、基金招商蔚然成风的背景下，各地政府开始更加注重整合资源，通过合作抱团的方式实现互利共赢。这种跨区域合作的投资模式也或将成为未来地方招商引资的新常态。
6、引导基金进一步探索市场化投资
当前，国内引导基金的打法正在改变，政策正在松绑。近年来，多数相关省市引导基金都在探索市场化运作的决策机制，逐步弱化政府干预，例如择优选取投研能力强的管理人，放权给专业的市场化管理团队运作引导基金，提高管理效率和专业能力，同时简化冗余的手续流程。
市场化运营正越来越受到引导基金的重视：为了充分发挥引导基金的作用，地方政府近年间在持续完善“投行思维”，充分运作人才、产业、资本等要素，优化绩效考核、基金激励与尽职免责，逐渐提高对子基金的出资比例并降低返投要求等方面不断努力，在招商引资上不断向专业化、市场化方向的转变。
据母基金研究中心不完全统计，近五年，国内已有40余家引导基金修订了管理办法，精简管理架构和审批流程，提升决策及管理效率。同时，多个省市引导基金在返投相关要求方面都有所放宽，变化体现为：
在返投倍数方面，对2023年20份具有代表性的新出台或修订的政府引导基金管理办法的统计显示，1.5倍返投比例是最常见的要求，占比达到40%。结合往年数据来看，政府引导基金返投倍数要求在2017年达到平均返投倍数2.72倍的峰值，此后一直呈逐步下降态势，2022年平均返投倍数已下降至1.54倍，相比峰值时期降幅达到43.4%。
图6 母基金返投倍数统计结果
返投认定方面，口径逐渐多样化，整体呈现放宽的趋势。对2023年20份具有代表性的新出台或修订的政府引导基金管理办法的统计显示，80%的政府引导基金均将“投资于域内企业”、“投资于域外企业后其将公司或下属子公司迁入域内”、“投资于域外企业后其在域内新设了生产与研发中心、子公司或分公司”三种情形视为符合返投要求。
图7 母基金返投认定口径统计结果
此外，2024年2月，民建中央向全国政协十四届二次会议提交44件集体提案，其中特别提出“鼓励地方政府产业引导基金适当降低返投比例要求，扩大返投方式的确认范围，推动区域间返投互认试点”，并建议“政府引导基金坚持市场化运作。在具体政策目标拟定、参股基金运行监管方面审慎决策，避免过度追求招商引资等政策目标。参考行业惯例适当降低返投比例要求，灵活认定返投范围，同时引入‘梯度’鼓励条款，以平衡政策导向和经济效益。”
据母基金研究中心观察，近两年新设的引导基金，大部分在管理办法中加入了让利、尽职免责等条款。政府设立投资引导基金的目的在于充分放大财政资金的杠杆效应，增加资本供给，有效引导及带动社会资本向产业重点领域和薄弱环节投资，推进经济结构调整、新旧动能转换和产业转型升级，实现高质量发展。财政资金能够多大程度上释放引导及放大效应，能够多大程度上实现政府初衷，除坚守正确定位之外，更取决于投资引导基金是否能够真正实现市场化运作，吸引社会资本参与。而这其中，降低返投倍数、减少返投限制、设立市场化的激励机制与尽职免责机制无疑是实现引导基金市场化的重要措施。
7、天使母基金崛起
从全国范围看，天使母基金已进入爆发期，母基金对天使类子基金也更加重视和支持。2023年，在国家鼓励投早、投小、投科技的背景下，省级、市级、区级天使母基金遍地开花，百亿规模级别的天使母基金频现。
据母基金研究中心统计，现在国内已设立近30支天使母基金，总规模超800亿元。这些天使母基金的市场化程度都比较高，其中超过半数的天使母基金，对子基金的最高出资比例可达40%，返投要求在1.5倍以下。同时，各地天使母基金不断建设和完善容错免责机制，如深圳天使母基金，合理容忍正常的投资风险，不将正常投资风险作为追责依据。
母基金研究中心认为，中国天使母基金近年的快速发展反映了国家对打造高水平科技自立自强、加强源头创新与基础研究，解决关键技术问题，实现科技创新领域高质量发展的迫切需求：公开数据显示，当前我国的专利申请数是全世界最多的，但科技成果转化率远远低于发达国家，高校成果转化率只有不到10%，远低于美国50%的水平。天使投资行业面临的挑战是缺乏早期资本、缺乏长期资本、缺乏专业资本。
不同于一般的VC，天使投资的核心价值除了投资还包括对科学和产业规律的前瞻探索，因此若想要实现预期目标，关键是最大程度减少行政干预。因此，在制定天使基金政策时要更多考虑如何在市场失灵的领域及时补位，而在市场能够有效主导的领域放手让市场化机构发挥专业优势。同时，市场化机构则要积极融入各个地方的创新生态，与其加强交互，共同成长。特别是要加强和各种产业平台、龙头产业、CVC的合作，以弥补做项目判断和产业资源对接方面的不足。此外还要加强和科研院所的合作，从找项目、抢项目发展为开发项目、培育项目，通过与创新源头的链接让天使投资模式从改造、培育、孵化、项目发展成为主动策划和邀请创业者进行共同创业。
2023年以来，许多天使母基金在市场化机制方面也做出了积极的探索，例如：
南通市针对产业投资母基金设定了不同层级的资金出资比例。市级层面的投资，母基金可以出资30%，而市级和区县两级出资比例可达50%。尤其对于科创类和天使类基金，市级层面的出资比例可增至40%，考虑到县区和市区的出资，总出资比例可达60%。这些比例的设定旨在为投早投小投科技的天使类基金创造更有利的投资环境。在政策激励方面，若南通市出资的天使基金投资于当地的初创企业，天使母基金可以将基金的全部收益让渡给基金管理人，以提供激励。而在风险兜底方面，如果天使基金投资的项目最终出现损失，基金将以项目最终回收的金额为上限，将这些权益让渡给基金管理人和其他社会投资者。这种兜底机制实际上意味着，如果项目成功，管理人获益；如果项目失败，管理人将不受额外损失。这种多层次的支持机制旨在支持优秀的天使基金管理人，并促进南通市设立基金及投资于项目。
成都高新区天使母基金在引导投早投小、健全风险容忍机制方面借鉴了苏州、深圳等地的优秀做法。在制度层面，在母基金管理人遵守法律法规的前提条件下，同一批次、同一年度的基金总体亏损未超过50%，不追究母基金管理人责任；对于子基金管理人，母基金以出资额为限，分摊收益亏损，在完成返投要求的情况下，超额收益的80%归子基金管理人。此外，成都高新区天使母基金支持宽口径返投，并不断完善科技转化成果体系，通过与高校院所合作等方式，为子基金管理人提供优质项目源。
8、母基金行业出资来源多元化
母基金行业在资金渠道方面正逐渐迎来更多的参与者。
首先，虽然2023年没有新设立的国家级母基金，但母基金行业仍活跃着许多国家级LP的身影：
2023年以来，全国社保基金在推动科技创新方面出资活跃，社保基金会充分发挥长期资金优势和市场引领作用，通过股权投资，持续加大对科技创新和战略新兴产业的投资力度。具体来看，2023年7月，社保基金中关村自主创新专项基金在京举办启动会，该基金由社保基金出资50亿元，君联资本担任管理人，按照市场化、专业化方式投资运营。旨在聚焦数字经济、软件和半导体、先进制造、医疗健康等重点领域，以及互联网3.0、绿色能源与“双碳”、前沿新材料等未来产业领域加快布局。2023年11月，全国社保基金长三角科技创新股权投资基金在上海举办揭牌仪式，该基金由全国社保基金出资，首期规模51亿元，IDG资本担任基金管���人。该基金立足上海市，辐射长三角，将结合国家产业发展政策和长三角地区战略发展方向，重点围绕集成电路、生物医药、人工智能、电子信息、生命健康、新能源汽车、高端装备、先进材料、物联网、大数据、智能制造等重点领域开展投资布局。2024年2月，“社保基金湾区科技创新股权投资基金（深圳）合伙企业（有限合伙）”正式注册成立，该基金主体注册规模51亿元人民币，落地深圳福田区，其中，全国社保基金理事会认缴出资50亿元。该基金立足深圳市，辐射粤港澳大湾区，聚焦粤港澳大湾区产业科技创新主攻方向，重点在新一代信息技术、高端装备制造、生物医药、新材料、新能源等优势产业领域进行投资布局。据悉，该基金将深入挖掘培育优质初创期和成长期企业，助力企业自主创新和成果转化。半年多的时间落子三地，总规模超150亿，社保基金会的布局效率可见一斑。
2023年4月，国务院新闻办公室的国务院政策例行吹风会针对稳定外贸企业方面提出，要研究设立服务贸易创新发展引导基金二期。作为中国第一个国家层面给予支持的服务贸易引导基金，服贸基金以引导基金的方式扶持外贸新业态新模式发展，可以起到两方面效果：一是以少量财政资金投入，撬动金融机构资金和其他社会资本加入，从而扩大支持服务贸易发展的资金规模。二是有社会资本、金融机构的加入，基金运作的市场化属性就更强，资金的使用效率也会更高。
2023年7月，国调二期协同发展基金股份有限公司创立大会暨第一次股东大会在北京召开。中国国有企业结构调整基金二期的第二只平行基金——国调二期协同发展基金正式成立，注册资本315亿元，将重点投向关系国家安全、国民经济命脉的重要行业、关键领域和重大专项任务，特别是绿色低碳、新一代信息技术、高端制造、现代服务、生物产业和新材料等战略性新兴产业。
2023年8月，广州开发区投资集团与中国国新基金管理有限公司（简称“国新基金”）在北京中国国新总部签署协议，正式落地中国国有资本风险投资基金大湾区子基金（简称“国风投湾区基金”），基金注册在广州黄埔，规模100亿元，这是目前中国国有资本风险投资基金在大湾区设立的唯一子基金。据悉，100亿规模的国风投湾区基金将重点围绕智能制造和先进制造、新一代信息技术、新材料等开展产业投资，发挥国有资本引领带动作用，搭建产融结合的纽带，打造战略新兴产业生态圈，深度赋能高科技成长企业的科技创新和转型升级。
2023年10月，习近平主席在第三届“一带一路”国际合作高峰论坛开幕式上宣布：丝路基金新增资金800亿元人民币，以市场化、商业化方式支持共建“一带一路”项目。增资完成后，丝路基金资金规模将达到400亿美元+1800亿元人民币。对丝路基金增资，体现了中国通过开展务实合作支持高质量共建“一带一路”的决心和行动。
据财政部披露，截至2023年12月底，国家中小企业发展基金已累计投资36只子基金，认缴总规模超过988亿元，子基金累计投资金额达到478亿元，累计完成投资项目超1400个，其中投资种子期、初创期成长型中小企业金额占比达到70%以上。
除此以外，母基金行业正在迎来越来越多的参与主体。首先，在政策环境方面，2023年2月24日，证监会公布了对政协《关于促进我国私募股权投资行业健康稳定发展的提案》的答复，披露了对私募股权基金、创业投资基金的进一步支持计划。主要包括加大长期资金投资、完善政府引导基金顶层设计，以及深化份额转让试点推进三方面。证监会表示，下一步，将加大沟通力度，推动相关行业主管部门完善法律法规，加大以社保基金、保险资金、养老基金等为代表的长期资金对股权创投基金的投资力度。
2023年7月27日，中国人民银行副行长张青松在国新办举行的“金融支持科技创新 做强做优实体经济”例行吹风会上表示，要满足初创期科技企业的融资需求，要定位以股权投资为主，股权投资是满足初创期科创企业资金需求的主要方式，同时要采取“股贷债保”联动的综合支撑体系。谈及今后在推动金融机构支持科技创新方面将采取的措施，张青松表示，要多方面拓展创投基金的中长期资金来源。鼓励和支持保险资金、企业年金、养老金等按照商业化原则投资创投基金。支持保险资产管理机构、银行理财子公司开发与创投特点相匹配的长期投资产品。
近年来，券商、险资、上市公司、银行资金、AMC、信托等主体正成为中国私募股权投资LP领域越发重要的参与者。这些资金的特点在于规模大、来源稳定，与股权投资的投资理念相匹配。
（1）券商
近年来，券商系力量逐渐在母基金行业崛起，成为重要的LP群体，据母基金研究中心不完全统计，截至2023年底，已有超过30家券商系LP出资，投资对象涉及近50支私募股权基金。此外，许多券商私募与地方引导基金合作，发挥专业优势，担任母基金管理人，同时，券商自身发起设立的母基金也十分活跃，如国泰君安创新投资。
总的来看，因为目前国内券商大多具有国资背景，并且依托多年母基金的管理经验和业绩，以及丰富的LP资源——各种央企、地方国有企业以及政府引导基金等出资大方的“金主”，加上与券商投行等部门建立了长期合作关系的上市公司，券商系私募股权母基金资金来源相对丰富。所以，即便面临着同样的募资环境，券商系母基金投资机构相对普通私募股权投资机构募资会更加容易，募资压力相对较小。
我们认为，券商私募管理公司将从简单的母基金管理人，向市场化母基金发起人+管理人角色发展。券商私募公司也将成为中国VC/PE行业重要的专业化力量，未来将有更多券商发起设立科技等专业化领域的母基金和直投基金。
（2）险资
自2010年《保险资金投资股权暂行办法》首次明确允许险资开展间接股权投资以来，相关监管政策几经变更和增补。2014年，《中国保监会关于保险资金投资创业投资基金有关事项的通知》发布，进一步放开险资参投创业投资基金。此后三年，险资在政策鼓励下开始大面积参投股权投资基金。2018年，受到资管新规影响，市场资金收紧，股权投资市场整体募资进度放缓，险资出资股权投资基金的数量和规模也断崖式下滑。
近几年，随着险资出资VC/PE的限制政策陆续松动，险资作为LP对外投资基金迈向常态化，险资自主发起的母基金越来越多：2020年，泰康乾亨股权母基金成立，成为中国母基金行业内首支由险资自主发起、进行财务性股权投资的母基金。一年后，第二支险资发起的市场化母基金成立：太平医疗健康产业股权投资基金于2021年12月正式宣布成立，该基金管理人由中国太平保险集团旗下的保险私募基金管理机构太平创新投资管理有限公司担任，注册规模100亿元。2022年4月，中国太平洋人寿保险股份有限公司、太保私募基金管理有限公司共同出资，成立太保长航股权投资基金（武汉）合伙企业（有限合伙），规模为200亿人民币，这是一支股权母基金，也是中国母基金行业第三支险资发起的市场化母基金。
结合险资过去十余年的波浪式前进历程，不难看出，险资以LP的身份亮相，与监管政策调整密不可分。近年来，保险资金运用监管法规体系不断完善，相关规章和规范性文件已覆盖了资产负债管理、大类资产比例、投资管理能力、品种投资规范、保险资产管理公司和保险资管产品监管等方面。在审慎监管的基础上，国家多次发布政策鼓励险资参与股权投资，发挥其优势，增加市场的长期资金供给。
险资在2023年进一步加大对股权投资行业的布局，超50家险资参与了对私募股权母基金与直投基金的出资。综合来看，保险私募股权的投资重点主要聚焦在两方面，一方面是与保险主业密切相关的养老和大健康领域，一方面是国家战略支持的重点领域，包括新基建、新能源、科技制造等行业。
险资的大体量、长周期属性，天然匹配股权投资的期限配置，在促进投资收益持续稳定和有效的分散风险方面具有积极的作用。险资在母基金行业还有很大的增长空间，有望成为母基金行业重要的资金来源。
（3）上市公司
2023年，上市公司参与设立母基金的趋势进一步延续，如贵州茅台与洋河股份均成立了母基金。当前产业发展快速更迭的大背景下，许多上市公司都需要寻找新的突破点：处于稳定期的企业手握大量的现金，产生了保值增值的诉求，同时由于业务处于成熟期，可扩展性变差，需要通过投资快速覆盖其他有增长空间的企业，因此有动力作为产业基金的LP甚至自己出资设立母基金。据母基金研究中心不完全统计，2023年，共有超300家上市公司作为LP进行出资。从投资方向上来看，所投基金大多围绕在上市公司上下游产业链展开投资，与公司主业存在高度相关性。
通过设立母基金，上市公司一方面可以快速触达产业领域，达成产业前瞻，另一方面母基金一般而言配置更加多元化，且风险较为分散，更能实现稳定收益。
（4）银行资金
2021年1月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发文件，鼓励银行及银行理财子公司依法依规与符合条件的证券基金经营机构和创业投资基金、政府出资产业投资基金合作。
2021年底，银保监会进一步发布《关于银行业保险业支持高水平科技自立自强的指导意见》，强调“支持商业银行具有投资功能的子公司、保险机构、信托公司等出资创业投资基金、政府产业投资基金等”。
2022年初，国务院办公厅发布《关于印发要素市场化配置综合改革试点总体方案的通知》，其中提到，要探索银行机构与外部股权投资机构深化合作，开发多样化的科技金融产品。
银行是中国最大的金融机构，银行理财市场更是我国各类资管产品中规模最大、投资者覆盖面最广的类别。大体量的银行资金是真正的长期投资者。
在中办、国办给予的明确政策信号下，2023年，银行系资金在母基金行业动作频频：
2023年6月发布设立的200亿元苏州产业创新集群基金母子基金，就有银行资金的参与，该母基金由工银投资和苏创投共同出资设立，子基金由工银投资、苏创投和相关国资板块共同出资设立，主要投向苏州重点布局的电子信息、装备制造、生物医药、先进材料等四大主导产业和16个细分产业优势产业中专精特新等各类拟上市企业。
2023年8月，工商银行牵手国联集团，发起设立百亿母基金。工银资本管理有限公司、中国工商银行无锡分行与国联集团旗下无锡市创新投资集团有限公司在锡共同签署百亿工融锡创科技产业基金协议，设立产业基金，该基金的投资策略为“母基金+直投”。
2023年12月，广汽集团与中国银行、广州产投在北京举行战略合作签约仪式，三方将作为有限合伙人发起设立广州新祺智联股权投资基金。基金总规模300亿元，首期规模100亿元，由广汽资本下属子公司广州盈蓬担任基金管理人。
这些积极的探索信号，或将带动更多银行系资金作为LP进入到母基金行业中来。
作为银行理财净值化转型的方向，理财公司在规范理财业务发展、推动银行理财回归本源等方面发挥着重要的作用。依据《商业银行理财子公司管理办法》第三十二条，银行理财子公司可以选择合格的私募股权投资基金管理人担任金融投资合作机构，意味着银行理财子公司可以作为私募股权投资基金的LP进行投资。
据母基金研究中心不完全统计，截至2023年底，已有十余家理财子参与投资了私募股权基金，出资做LP已投了超200亿元。从银行理财子公司在做LP布局上来看，一方面，城商行理财子公司倾向于支持本地基金，如杭银理财、徽银理财等；另一方面，获得银行理财子公司出资的GP或是历史业绩优秀、实力较雄厚的综合性基金，或是在细分垂直领域具有优势的机构，如获得工银理财投资的正心谷资本。
银行理财子公司产品加大布局权益市场是大势所趋，其与创业投资基金、政府出资产业投资基金合作的势头，将成为接下来一段时间的重点。总体而言，随着银行股权投资业务的逐步推进，银行资金在母基金行业的表现值得进一步期待。
（5）AMC
根据公开数据不完全统计，2023年，包括中国信达、中国东方资产、中国中信金融资产（原华融资产）等AMC以LP身份，投资超30亿元投入私募股权基金一级市场。被投基金主要围绕材料、电子信息、生产制造等领域，GP包括中交基金、中兵慧明等国资背景机构，投资阶段则集中在成长期基金。这也体现出AMC筛选GP的偏好。
此外，S基金正在成为AMC的投资热点，从目前案例看，资产管理公司在参与S交易时，不论是出资数据还是投资领域，均能体现与其展业逻辑高度相关：相比盲池基金，S交易标的明确、周期相对较短。就S基金而言，作为有一定存续时间的资产包，大部分资产本身就具有很大成长空间。在各项制度红利下，这类资产退出时间缩短、退出概率变大。
（6）信托
近两年，信托公司作为LP参与股权投资行业的出资规模和频次不断提高。从2022年起，包括泰州建信、五矿信托、长安国际信托、西藏信托、建元信托、国联信托等在内的多家信托公司频繁出手做LP，为市场贡献多笔出资。2023年6月，国泰君安、海通证券先后发布公告，宣布各自于浦东新区发起设立首期规模约40亿元的产业引导母基金，两支母基金背后的出资人中均出现了信托的身影。而陆家嘴国际信托2023年则参与出资设立张家港市产业创新集群发展母基金（有限合伙），母基金将围绕张家港“4+4”特色产业链开展投资，重点对特色半导体、生物医药及高端医疗器械、新能源、数字经济4个新兴经济产业方向进行布局。
相关数据显示，2023年有超40家信托公司作为LP出资了80余支基金，出资金额超过320亿元。超20家信托公司投资基金数量在2支以上，华润信托、建信信托、中航信托、陕国投信托以及外贸信托累计认缴资本均超10亿元，华润信托年内认缴出资额更是超过了百亿元。在股权投资行业募资难深化的当下，信托的大举入场做LP，为行业带来了难得的巨量活水。
信托公司参与股权投资的展业模式一般有以下几种：一是信托计划直接投资，即信托计划直接投资于单一的未上市企业；二是信托计划+有限合伙，即信托计划认购私募股权基金的LP份额，从而间接投资一个或多个未上市企业；三是子公司做GP，即子公司充任GP发起设立有限合伙基金；四是其他模式，包括投贷联动、结构化股权、股权代持等。其中，“信托计划直接投资”“信托计划+有限合伙”和“子公司做GP”模式是信托公司参与股权投资信托业务最主要的三种，而出于专业性与风险偏好性的考虑，大多数信托公司一般会选择后两者。
9、S基金发展风口持续
2023年，我国S基金行业逐渐成熟，参与者不断丰富。随着市场对S交易的认可度上升，市场化母基金、政府引导基金、银行、保险、信托、AMC、地方国企和产业集团等，均已开始了对S基金的布局。当前，我国S基金正在从分散式向系统化转变、从捡漏型向配置型转变、由粗放式向精细化迈进。
当前，已有六个获得区域性股权市场开展股权投资和创业投资基金份额转让试点的地区：北京、上海、浙江（含宁波）、广东、江苏、安徽。依托区域性股权市场搭建私募股权二级市场基金转让平台，对于促进资本市场资金高效流动，切实发挥股权市场对科技创新的支撑作用具有重要意义。
此外，随着国资在私募股权行业里权重越来越大，解决国资份额转让的需求成为关键问题。据国资委网站2023年2月消息，在对政协十三届全国委员会第五次会议第00503号提案的答复中，国资委表示，将适时出台制度规定及操作细则，探索国有权益份额规范化退出的有效方式和途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助力国有企业创新发展。
证监会2023年2月公布的对政协《关于促进我国私募股权投资行业健康稳定发展的提案》的答复中，也提到了国有基金份额转让的问题：“为解决国有基金份额转让、资产估值等实际问题，北京市和上海市相关单位均印发文件，支持国有基金份额通过区域性股权市场转让交易，上海市国资委印发了份额评估管理工作指引。”证监会表示，目前私募基金份额转让仍处于试点起步阶段，试点过程中的估值、定价、信息对称和中介机构专业能力等问题需要在市场发展中进一步探索，行政机关将积极进行引导并完善规则体系，推动试点工作顺利开展。
当前，畅通退出渠道成为股权投资行业的关键问题，许多母基金与直投基金面临退出压力，这也给S基金市场带来了巨大的机遇。我们预计，2024年，将有更多S基金以及采用S策略的母基金设立，同时，股权投资和创业投资基金份额转让试点将在更多地区开展，S基金行业将进一步成熟。
10、股权投资行业正处于极度困难的时期
当前，股权投资行业正在经历一场前所未有的大出清：2023年全年注销的私募股权、创投类管理人超过1700家，“募资难”、“退出难”困境持续。
图8 2018年至2023年新成立/注销的基金管理人数量
当前，股权投资行业的募资难进一步深化，募资市场目前仍然缺少真正的“长钱”。同时，募资难传导至投资端，投资机构大多是“只看不投”，谨慎观望。
并且，退出问题成为VC/PE 行业的焦点问题。在当下这个时间点，在2015-2016年的“双创”浪潮期间募集设立的基金正进入到退出的关键阶段。GP现阶段正面临着大批存量已投项目等待退出的局面，DPI成为悬在头上的达摩克利斯之剑。在退出渠道上，国内一直以来高度依赖IPO的单一退出路径，其他渠道有待进一步畅通。
母基金行业的“退出难”问题也更加突出，母基金研究中心在《中国母基金行业收益报告》中梳理了近年来中国母基金行业的退出及收益情况，并分析预测了行业的退出趋势。
面对股权投资行业的“募资难”，在基于对从业者的广泛调研的基础上，母基金研究中心建议如下：
首先，随着环境的变化，建议适度调整资管新规，包括：
第一，进一步明确资管新规的适用范围，明确资管新规对金融机构资产管理业务和市场化私募基金的适用逻辑，解决目前行业里关于如何适用理解的分歧；
第二，完善嵌套豁免，明确符合条件的母基金以及S基金可以豁免嵌套以及具体的条件，以及市场化投资行为带来的嵌套不视为违反嵌套，以便交易架构的搭建；
第三，建议明确资管产品投资底层基金时，在一定条件下允许期限错配，比如参照备案指引2号第17条的规定，或允许混合类理财产品放开一定比例配置；
第四，建议针对资管产品投资创投基金设置一定优惠政策，鼓励资管产品投资于创投基金，比如放宽投资集中度限制。
其次，建议拓宽募资渠道，包括：
第一，进一步加大长期资金的来源。从国际上来看，VC/PE的资金来源主要是养老金和各种家族财富、大学捐赠基金，而国内这方面资金的渗透率只有2%~3%左右。因此，建议鼓励银行理财子公司、险资和央企多设立或投资母基金和直投基金；
第二，从实践中发现，国家级母基金相较于地方级政府引导基金往往撬动性、引导性更强。建议增加设立国家级母基金，起到示范作用，提振行业信心；
第三，2023年2月发布的《中央企业基金业务管理暂行办法》对央企设立和参与财务性基金提出了限制，建议适度豁免对创投类母基金和直投基金的财务性投资限制。
05 总结
2019年和2020年，中国母基金行业进入深度调整阶段，在国内国外经济环境的下行压力面前，积极调整适应，不断进取。2021年以来，面对相对稳定的政策环境，国家对经济增长要求的提高带来的资金面缓解，以及政策对于多来源资金的不断放开，中国母基金行业迎来发展的“第二春”，并从2022年开始进入到高质量发展阶段。
为了促进我国私募股权母基金行业发展，更好反映2023年中国母基金行业的发展动向，母基金研究中心在对全国的母基金进行梳理和总结的基础上，推出本报告，希望能够全景式分析中国母基金行业当前的发展情况，为国家双创政策制订、资管新规有关细则出台（特别是解决“期限错配”问题的细则）、长期资金来源拓宽、规范私募股权投资行业发展提供必要的数据支持与参考。同时为母基金机构投资人及时了解私募股权母基金行业的发展现状和趋势提供智力支持。
母基金研究中心致力于在快速发展、不断变动的私募股权母基金行业中为更进一步促进中国私募股权母基金行业持续健康发展、解决私募股权母基金行业整体信息相对不对称、透明度较低等问题贡献自身的力量，如我们的工作中存在疏忽或遗漏，真诚希望行业内同仁对我们提出批评意见，以期逐步完善改进中国母基金全景报告和中国母基金全名单，更好助力中国私募股权母基金行业的长远健康发展。
中国母基金全景报告研究团队成员：
母基金研究中心：唐劲草、王爽、黄磊
附录一 中国母基金全名单及除母基金之外的中国机构类LP全名单（截至2023年12月31日）
（一）国家级母基金
（二）省级母基金
（三）国资市场化母基金
（四）民营市场化母基金
（五）地市及区县级母基金
（六）S基金（只做S基金并没有正常母基金业务的机构）
（注：以下机构不计入本报告中国母基金全名单统计口径）
（七）外资母基金（在中国设有办事处）
（八）其他类机构LP（除母基金以外）
1、保险资管
2、银行理财子公司（目前大部分均未作为LP对股权类基金出资）
3、家族办公室/CVC（家族办公室是指非中介类或财富管理类、CVC是指在2023年作为LP比较活跃的企业风投）
4、信托
5、大学教育基金会
（九）部分2023年新发起的母基金
（注：由于此部分母基金资金尚未完全到账或尚未有符合母基金研究中心对母基金定义的正式对外投资，因此暂未列入2023年中国母基金全名单，不计入母基金在管总规模，但已计入2023年中国母基金计划管理总规模）
附录二 政府引导基金相关代表性监管政策梳理
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